موج ۲۰۰ میلیارد دلاری عرضه‌های اولیه؛ آزمون جدید نقدینگی بازار

موج تازه‌ای از عرضه‌های اولیه بزرگ می‌تواند به‌زودی نقدینگی بازار را به چالش بکشد. شرکت‌هایی مانند اسپیس‌ایکس، اوپن‌ای‌آی و آنتروپیک همگی با برنامه‌های بزرگ ورود به بورس گره خورده‌اند و مجموع سرمایه مورد نیاز آن‌ها نزدیک به ۲۰۰ میلیارد دلار برآورد می‌شود. هم‌زمان، غول‌های فناوری همچنان برای تأمین هزینه‌های سنگین سرمایه‌گذاری در هوش مصنوعی به جذب منابع مالی جدید نیاز دارند.

این نقدینگی باید از جایی تأمین شود و همین موضوع می‌تواند فشار تازه‌ای بر سهام بزرگ فناوری وارد کند. اگر مدیران صندوق‌ها برای خرید این عرضه‌های اولیه به پول نقد نیاز داشته باشند، احتمالاً بخشی از دارایی‌های فعلی خود را می‌فروشند. معمولاً نخستین گزینه، سهامی است که هم مالکیت بالایی در آن دارند و هم نقدشوندگی آن بالاست. در حال حاضر، این تعریف دقیقاً با سهام بزرگ فناوری همخوانی دارد؛ همان گروهی که بخش مهمی از رشد اخیر شاخص اس‌اندپی ۵۰۰ را هدایت کرده است.

برخورد بازار با موج عرضه‌های اولیه

اولین منبع فشار، احتمال ورود هم‌زمان چند شرکت بزرگ به بورس است. اسپیس‌ایکس، اوپن‌ای‌آی و آنتروپیک هرکدام می‌توانند حجم قابل توجهی از سرمایه بازار را جذب کنند.انتظار می‌رود اسپیس‌ایکس بزرگ‌ترین نام در این گروه باشد و ارزش جذب سرمایه احتمالی آن در محدوده ۷۵ میلیارد دلار برآورد می‌شود. ارزش احتمالی اوپن‌ای‌آی و آنتروپیک نیز هرکدام نزدیک به ۶۰ میلیارد دلار تخمین زده شده است. در مجموع، این ارقام نیاز مالی بازار را به مرز ۲۰۰ میلیارد دلار نزدیک می‌کند.در همین نقطه، مسئله نقدینگی اهمیت پیدا می‌کند. بسیاری از سرمایه‌گذاران تمایل دارند در این عرضه‌های اولیه حضور داشته باشند، اما تأمین منابع لازم برای خرید آن‌ها ممکن است مستلزم فروش بخشی از دارایی‌های فعلی باشد.

نقدینگی ۲۰۰ میلیارد دلاری از کجا می‌آید؟

پرسش اصلی ساده است: این پول از کجا تأمین می‌شود؟

مدیران صندوق‌ها معمولاً صدها میلیارد دلار پول نقد را در انتظار عرضه‌های اولیه نگه نمی‌دارند. اگر آن‌ها بخواهند سهام اسپیس‌ایکس، اوپن‌ای‌آی یا آنتروپیک را بخرند، احتمالاً باید ابتدا دارایی دیگری را بفروشند. در چنین شرایطی، بزرگ‌ترین و نقدشونده‌ترین سهام بازار در اولویت فروش قرار می‌گیرند.سهام شرکت‌هایی مانند اپل، انویدیا، مایکروسافت، آمازون، الفابت و متا به‌سرعت قابل معامله هستند و همیشه تقاضای بالایی برای آن‌ها وجود دارد. چالش اصلی این است که همین سهام، موتور اصلی رشد اخیر بازار بوده‌اند.بنابراین، موج عرضه‌های اولیه می‌تواند آرایش خاصی در بازار ایجاد کند؛ سرمایه‌گذاران ممکن است برندگان امروز را بفروشند تا داستان‌های رشد فردا را بخرند.

انتشار سهام جدید توسط غول‌های فناوری

موج عرضه‌های اولیه تنها بخشی از ماجراست. هم‌زمان، برخی از بزرگ‌ترین شرکت‌های فناوری جهان نیز با انتشار سهام جدید به دنبال جذب سرمایه هستند.پیش‌تر، شرکت الفابت عرضه سهام جدیدی به ارزش ۸۵ میلیارد دلار انجام داد که بخش عمده آن با هزینه‌های سنگین سرمایه‌گذاری در هوش مصنوعی مرتبط بود. گزارش‌ها نشان می‌دهد متا نیز در مسیر مشابهی حرکت می‌کند. اهمیت این موضوع از آن جهت است که انتشار سهام جدید می‌تواند سهم مالکیت سهام‌داران فعلی را کاهش دهد.شرکت پول نقد جذب می‌کند، اما سهام‌داران کنونی سهم کوچک‌تری از کل شرکت خواهند داشت؛ مگر آنکه سرمایه جذب‌شده بتواند رشد آینده را به اندازه کافی تقویت کند. برای غول‌های فناوری، شرط‌بندی روشن است: امروز هزینه‌های سنگین برای هوش مصنوعی انجام شود، به امید آنکه بازدهی آینده این هزینه‌ها را توجیه کند.

چرا شرکت‌ها از بازار بدهی فاصله می‌گیرند؟

پرسش مهم این است که چرا این شرکت‌ها به جای انتشار سهام، از بازار بدهی استفاده نمی‌کنند. تا چندی پیش، استقراض ارزان گزینه‌ای جذاب بود و به شرکت‌ها اجازه می‌داد بدون تغییر در ساختار مالکیت، سرمایه‌گذاری‌های سنگین انجام دهند.اما شرایط تغییر کرده است. نرخ‌های بهره در سطوح بالاتری قرار دارند و بسیاری از شرکت‌های فعال در حوزه هوش مصنوعی پیش‌تر حجم قابل توجهی اوراق بدهی منتشر کرده‌اند. در چنین فضایی، بازار بدهی می‌تواند شلوغ و اشباع شود؛ به‌ویژه زمانی که چند شرکت بزرگ هم‌زمان برای تأمین مالی رقابت در هوش مصنوعی وارد بازار می‌شوند.به همین دلیل، بازار سهام به گزینه بعدی تبدیل می‌شود. شرکت‌ها به جای افزایش بدهی، سهام جدید می‌فروشند و منابع حاصل را صرف ساخت مراکز داده، خرید تراشه، توسعه زیرساخت ابری و مدل‌های هوش مصنوعی می‌کنند. این مسیر می‌تواند رشد آینده را تأمین مالی کند، اما بخشی از هزینه آن به سهام‌داران فعلی منتقل می‌شود.

چالش تمرکز در شاخص اس‌اندپی ۵۰۰

بسیاری از سرمایه‌گذاران تصور می‌کنند با خرید صندوق شاخصی اس‌اندپی ۵۰۰، در ۵۰۰ شرکت مختلف سرمایه‌گذاری کرده‌اند. روی کاغذ این تصور درست است، اما در عمل بازار بسیار متمرکزتر شده است.بزرگ‌ترین سهام فناوری اکنون وزن بالایی در این شاخص دارند. ۱۰ سهم برتر حدود ۴۰ درصد از وزن شاخص را تشکیل می‌دهند و بخش بزرگی از رشد اخیر آن را رقم زده‌اند. بنابراین، حتی سرمایه‌گذاران غیرفعال نیز بیش از آنچه تصور می‌کنند در معرض ریسک غول‌های فناوری قرار دارند.اهمیت این موضوع زمانی بیشتر می‌شود که همین سهام پیشرو از چند جهت تحت فشار قرار گیرند؛ فروش توسط صندوق‌ها، انتشار سهام جدید و متعادل‌سازی مجدد شاخص. وقتی بازار تا این اندازه به گروه کوچکی از سهام وابسته باشد، فشار بر همان گروه می‌تواند به‌سرعت کل شاخص را تحت تأثیر قرار دهد.

سه فشار بر یک گروه مشخص

آرایش فعلی بازار از آن جهت حساس است که یک گروه مشخص از سهام می‌تواند هم‌زمان از چند مسیر تحت فشار قرار گیرد.نخست، مدیران صندوق‌ها ممکن است برای تأمین نقدینگی عرضه‌های اولیه جدید، سهام بزرگ و نقدشونده فناوری را بفروشند. دوم، برخی از همین شرکت‌ها ممکن است برای تأمین هزینه‌های هوش مصنوعی سهام جدید منتشر کنند. سوم، صندوق‌های شاخصی ممکن است با ورود شرکت‌های بزرگ جدید به شاخص‌ها، مجبور به بازتنظیم سبد خود شوند.بنابراین، فشار تنها از یک منبع نمی‌آید. ترکیبی از نیاز به پول نقد، عرضه سهام جدید و جریان‌های خودکار صندوق‌ها می‌تواند بر سهام شلوغ و پرتراکم فناوری سنگینی کند. حتی یک بازار قدرتمند نیز در برابر چنین فشاری می‌تواند آسیب‌پذیر شود.

درس موج عرضه‌های اولیه سال ۲۰۲۱

بازار پیش‌تر نیز چنین دوره‌هایی را تجربه کرده است. در سال ۲۰۲۱، شرکت‌هایی مانند ریویان، کوین‌بیس و رابین‌هود در فضای پول ارزان و اشتیاق بالای سرمایه‌گذاران وارد بورس شدند. ارزش‌گذاری‌ها بالا بود، نقدینگی فراوان بود و عرضه‌های جدید توجه زیادی جلب کردند.اما پس از آن شرایط تغییر کرد. نرخ‌های بهره افزایش یافت، دوران پول ارزان پایان گرفت و بسیاری از عرضه‌های اولیه مشهور بخش بزرگی از ارزش خود را از دست دادند. درس اصلی این نیست که هر موج عرضه اولیه‌ای به همان سرنوشت دچار می‌شود. نکته اصلی این است که زمان‌بندی اهمیت زیادی دارد.وقتی تعداد زیادی شرکت گران‌قیمت هم‌زمان وارد بازار می‌شوند، به سرمایه عظیمی نیاز دارند. اگر این اتفاق در دوره انقباض نقدینگی یا ارزش‌گذاری‌های بالا رخ دهد، فشار آن می‌تواند از عرضه‌های اولیه فراتر برود و به کل بازار سرایت کند.

پرسش بزرگ درباره هزینه‌های هوش مصنوعی

اعتماد به هوش مصنوعی از بین نرفته است. آنچه اکنون در حال آزمایش است، سرعت تبدیل سرمایه‌گذاری‌های عظیم به درآمد، سودآوری و ارزش واقعی برای سهام‌داران است.غول‌های فناوری سرمایه‌های کلانی را به مراکز داده، تراشه‌ها، ظرفیت ابری و مدل‌های هوش مصنوعی اختصاص داده‌اند. این سرمایه‌گذاری‌ها ممکن است دهه آینده را شکل دهند، اما در حال حاضر هزینه‌های بسیار سنگینی دارند. اگر بازگشت سرمایه بیش از انتظار طول بکشد، سرمایه‌گذاران ممکن است ارزش‌گذاری‌های فعلی را زیر سؤال ببرند.ریسک دیگر این است که ابزارهای هوش مصنوعی با گذر زمان ارزان‌تر شوند. حتی برخی خدمات مصرفی هوش مصنوعی ممکن است رایگان یا مبتنی بر تبلیغات شوند؛ مشابه مدلی که در جست‌وجوی اینترنتی دیده می‌شود. در چنین سناریویی، بازار باید دوباره ارزیابی کند که این شرکت‌ها چه میزان درآمد آینده می‌توانند از هزینه‌های سنگین امروز خود تولید کنند.

متعادل‌سازی شاخص؛ مکانیسم پنهان فروش

فشار دیگری نیز وجود دارد که بسیاری از سرمایه‌گذاران به آن توجه نمی‌کنند: متعادل‌سازی مجدد شاخص‌ها. این روند در صندوق‌های شاخصی به‌صورت خودکار رخ می‌دهد و معمولاً سرمایه‌گذاران خرد کمتر متوجه آن می‌شوند.وقتی یک شرکت بسیار بزرگ وارد یک شاخص اصلی می‌شود، صندوق‌هایی که آن شاخص را دنبال می‌کنند باید سهام آن شرکت را بخرند. اگر پول نقد کافی نداشته باشند، ناچارند بخشی از دارایی‌های فعلی خود را کاهش دهند. این یعنی فروش بخشی از سهام شرکت‌هایی مانند مایکروسافت، انویدیا، اپل، الفابت یا سایر نام‌های بزرگ موجود در صندوق.بنابراین، حتی سرمایه‌گذاران غیرفعال نیز در معرض این مکانیسم قرار دارند. اگر اسپیس‌ایکس، اوپن‌ای‌آی یا آنتروپیک در نهایت وارد شاخص‌های بزرگ شوند، صندوق‌های شاخصی باید موقعیت‌های خود را تعدیل کنند. این موضوع الزاماً به معنای سقوط بازار نیست، اما می‌تواند لایه دیگری از فشار فروش را بر سهام بزرگ فناوری اضافه کند.

سرمایه‌گذاران چه باید کنند؟

وجود چنین شرایطی به معنای ضرورت ترس یا خروج فوری از بازار نیست. پیام اصلی این است که سرمایه‌گذاران باید میزان تمرکز و ریسک سبد خود را بهتر بشناسند.

گام اول: بررسی میزان تمرکز سبد سرمایه‌گذاری

نخست، باید بررسی کنند چه مقدار از پرتفوی آن‌ها به سهام بزرگ فناوری وابسته است. اگر بخش عمده دارایی در صندوق‌های شاخصی قرار دارد، احتمالاً میزان مواجهه با غول‌های فناوری بیش از حد تصور است.

گام دوم: رصد جریان نقدینگی بازار

دوم، باید جریان نقدینگی در بازار رصد شود. وقتی پول از یک بخش خارج می‌شود، معمولاً از بین نمی‌رود؛ بلکه به بخش‌های دیگر منتقل می‌شود. اگر سرمایه‌گذاران شروع به کاهش موقعیت در سهام شلوغ فناوری کنند، بخش‌هایی مانند انرژی، مواد اولیه، حمل‌ونقل و برخی صنایع تدافعی می‌توانند مورد توجه قرار گیرند.

گام سوم: تهیه فهرست خرید پیش از اصلاح قیمت

سوم، سرمایه‌گذاران باید پیش از آغاز اصلاح قیمت، فهرست دارایی‌های مورد نظر خود را آماده کنند. موفقیت لزوماً به پیش‌بینی دقیق زمان چرخش بازار وابسته نیست. مهم‌تر آن است که سرمایه‌گذار بداند چه شرکتی را می‌خواهد بخرد و در چه قیمتی حاضر به ورود است. برخی از بهترین فرصت‌ها زمانی شکل می‌گیرند که هیجان بازار جای خود را به ارزیابی منطقی‌تر ارزش دارایی می‌دهد.

نتیجه‌گیری؛ آزمون نقدینگی، نه بحران بازار

اصلاح بازار و بحران بازار دو مفهوم متفاوت هستند. داستان هوش مصنوعی همچنان از روندهای بلندمدت حمایت می‌گیرد، اما نقدینگی و موقعیت‌گیری معامله‌گران می‌تواند در ماه‌های آینده اهمیت بیشتری پیدا کند.اگر تمرکز بازار از هیجان‌های کوتاه‌مدت به داده‌های بنیادی منتقل شود، فشار فعلی می‌تواند به‌تدریج فرصت‌های تازه‌ای ایجاد کند. این وضعیت بیش از آنکه نشانه فروپاشی بازار باشد، آزمونی برای نقدینگی و تمرکز بیش از حد سرمایه در سهام بزرگ فناوری است.